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坤明

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发表于 2014-8-23 14:42 |只看该作者 |倒序浏览 |打印

每经网
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“全球产值4000亿美元”，这是专业机构对于干细胞产业未来前景的判断。随着国家政策的完善和支持，我国干细胞产业预计未来5年收入也将快速增长。在千亿美元“蛋糕”的诱惑下，业内公司早已开始攻城略地，产业资本也密集进入干细胞技术研发公司，意欲抢占市场先机。3 R+ n* Q2 t3 P
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近年来，世界范围内展开的干细胞研究正在推动着一轮新的医学革命。干细胞及其衍生组织器官的广泛临床应用，将会产生一种全新的临床技术，也就是再造人体正常的甚至年轻的组织器官。现在，利用造血干细胞移植技术已经逐渐成为治疗白血病、各种恶性肿瘤放化疗后引起的造血系统和免疫系统功能障碍等疾病的一种重要手段。

更令人欣喜的是，干细胞行业三大监管政策目前已在各相关部委之间会商讨论，有望最快于年内发布正式文件。这套制度可以填补国内干细胞产业监管的空白，临床立规将为国内干细胞产业发展铺平道路。: \/ w- _3 x1 ^8 z* @3 Y

瑞银证券在行业研报中指出，免疫治疗产品有望成为肿瘤治疗领域的下一座金矿。临床实验结果显示了肿瘤免疫治疗的良好应用前景：利用人体自身的免疫系统治疗肿瘤，即肿瘤免疫治疗，已成为国际药企的研发热点。肿瘤免疫治疗主要包括：非特异性免疫刺激、免疫检验点单克隆抗体、过继T细胞疗法、肿瘤疫苗等方法。肿瘤的免疫治疗方法有望治疗60%以上肿瘤种类，有望带来250亿美元以上的市场机遇，或是肿瘤治疗领域的下一座金矿。
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在我国，干细胞产业链中上游的干细胞存储为目前最成熟的产业化项目，我国公共库每个省只签发一个牌照，而自体库监管相对较松。其中中下游投资机会较为明显，由于中游的干细胞增殖及药物的研发技术壁垒较高，潜在巨大。下游细胞治疗以医院为主体，待干细胞治疗国家政策放开后，中游的干细胞研发企业有望向下游扩张，布局干细胞医院。在A股上市公司中，中源协和、冠昊生物、复星医药涉及干细胞治疗业务。
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另外，细胞免疫治疗行业还处于早期，跨国企业和国内企业均看到其巨大潜力，多项临床研究正在进行，国内细胞治疗水平与国际水平有10-15年差距。上市公司主要通过合作方式进入细胞治疗领域，香雪制药与中国人民解放军第458医院合作；冠昊生物与台湾鑫品生物合作；姚记扑克和上海细胞治疗工程技术研究中心合作；开能环保未来和其他投资方合作免疫细胞存储；和佳股份借助肿瘤微创综合康复治疗解决方案及不断创新的系列技术设备，开发国内临床应用最广发的DC-CIK生物细胞治疗项目；康恩贝和美国凯德药业合作用于肝癌治疗的疫苗药物AFPα胎蛋白。

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和佳股份：在手订单丰富，多线布局驱动未来高成长$ _, Y+ P, [$ C* ?+ ^

研究机构：招商证券日期：2014-8-216 K) B2 J8 v2 W; x3 G4 p9 f
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上半年业绩高速增长，受益于基层医疗机构大发展。公司上半年收入增30%，净利润增长42%，扣非后净利增长58%，增长迅速，其中制氧业务增长66%，融资租赁业务及医疗信息化业务发展迅速，分别增长1576%、100%，成为公司新的利润增长点。在新医改“大病不出县”的背景下，公司积极创新商业模式，将持续受益于基层医疗机构的大发展。! ~" ?4 D5 P4 y1 J7 g

肿瘤微创业务全年预计持平，加强应收款管理增强现金流。肿瘤微创业务受政策影响增长放缓，全年销售预计持平。该项业务去年应收款较多，今年推进放缓提供回收应收款的契机，全年预计1 年期以上应收款可追回8000 万-1亿，公司现金流将得以加强。

医院建设业务在手订单丰富。公司上半年签约11 亿订单，全年目标20 亿，未来3-5 年可确认收入。现有项目中，预计重庆合川项目今年可基本确认完收入，睢县中医院项目今年可确认大部分收入。

信息化业务全年预计产生较好贡献。公司成立欣阳科技，收购思迅9 项软件知识产权，进军信息化，去年欣阳科技有亏损，今年该业务上半年贡献收入近2100 万，增速翻番，毛利率超过70%，全年预计合同额约8000 万-1 亿，预计将对公司整体业绩产生较好贡献。目前信息化产品主要由制氧线销售人员推广，欣阳科技也在成都组建自己市场技术服务团队，以成都为中心，重点覆盖西南地区，其他区域则由制氧线人员负责推广。( T9 n' q- q5 |

积极切入血液净化领域，未来时机成熟有计划进军康复领域。公司前期虽然公告终止收购血液净化耗材企业天津阳权，但是签署有备忘录，公司两年内拥有排他性优先收购权，未来重新启动收购的可能性很大。血液净化方面公司将按感染及非感染进行区分推出综合解决方案，布局已初步完成，即将发力。此外，公司将在时机成熟时进入康复领域，依托现有的平台，推出康复中心整体解决方案，并在国内外引入先进的技术和产品进行产业整合。; X' t) h, `& s: X/ u

首次覆盖给予“审慎推荐-A”投资评级。公司将持续受益于基层医疗机构的大发展，在手订单丰富，医院建设业务有望保持高速成长；创新商业模式，融资租赁业务及医疗信息化业务发展迅速；公司积极切入血液净化领域，未来时机成熟有计划进军康复领域，多线布局驱动公司未来高成长。预计14-16 年净利润增长54%、48%、47%，EPS 0.47、0.69和1.02 元，首次覆盖给予“审慎推荐-A”投资评级。$ y: S1 |5 j) q6 s% V" z1 \
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风险提示：政策风险，业务发展迅速应收款较高的风险8 c+ F0 v" a( p  `& j- H- k$ W5 h" Q5 z

康恩贝：提价+增持彰显信心
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研究机构：民生证券日期：2014-8-20
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一、事件概述* ^( x4 F4 M" g! Q" F/ A9 G

8 月18 日，公司发布关于控股股东一致行动人调整增持公司股份价格的公告称：鉴于国内证券市场形势变化，公司实际控制人胡季强先生就其增持本公司股份计划中的价格由不超过14.84 元／股调整为18.5 元/股。
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另外，公司发布关于公司股东股权结构变化的提示性公告称：岳星先生将其持有的全部重庆康恩贝150 万股的股份协议转让给胡季强先生。受让后胡季强先生共持有重庆康恩贝2,549.4393 万股，占重庆康恩贝总股本的20.73%。
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二、分析与判断

“再次上调增持计划价格+增持上市公司股东股份”彰显对公司未来发展的信心公司曾公告，胡季强先生计划自2014 年6 月20 日至2014 年12 月19 日期间，由其本人或期控制的企业增持康恩贝股份，数量不超过本公司现总股份80960 万股的2%，均价不超过14.84 元（除权后），在增持计划实施期间及法定期限内其本人和其控制的企业不减持其所持有的本公司股份。而后，在2014 年6 月20 日至8 月18 日之间，胡季强先生及东阳康联股权投资合伙企业通过二级市场累计增持康恩贝流通股份4,984,565 股，其中胡季强先生增持1,040,365 股(均价为13.64 元/股)，东阳康联股权投资合伙企业增持3,944,200 股(均价为15.98 元/股)。公司此次发布公告称，胡季强先生鉴于其提出增持康恩贝股份计划后证券市场形势发生了积极明显的变化，自2014 年6 月20 日至2014 年8 月18 日期间上证指数升幅达到10.50%，康恩贝股价同期也上涨了22.15%，达到16 元以上，已明显超过原计划增持价格，为继续履行有关增持康恩贝股份的计划，其决定将原增持康恩贝股份计划中的增持价格由不超过15 元/股(分红除权后为14.84 元/股)调整为18.50 元/股。原增持计划的其他事项不变。, l+ q, Y% S+ C$ w  p7 T1 q' E) S5 A

另外，胡季强先生通过受让岳星先生持有的全部重庆康恩贝150 万股股份，使其持有的重庆康恩贝股份从19.51%增至20.73%（重庆康恩贝持有浙江康恩贝制药股份有限公司7.79%股权）。/ V8 N$ I* x% M) ^. G# x

我们认为公司实际控制人上述两项举措彰显了对上市公司未来发展的坚定信心。.外延式+整合将是公司未来几年发展的重要看点

外延式：公司外延式动作不断，仅在2014 年上半年先是收购了贵州拜特51%股权，获得重磅品种丹参川穹嗪；后又收购北京嘉林药业1.1%股权；8 月公告称拟投资4.5 亿设立贵州康恩贝公司，主要目的是搭建贵州省的医药产业投资运营平台，加快公司在贵州省医药产业领域的开拓和整合。我们认为上述举措加速了公司在外延式方面的步伐，公司未来外延式发展值得期待，另外公司本次定增21 亿也提供资金基础和保障。: x* `- m& L8 P' G/ n

整合：在所有整合中，市场最为关注的就是公司营销体系的整合，公司现有的营销体系中包括10 个左右独立的营销平台，总体特点是平台多、小、散；公司意识到问题所在，未来立志打造全国性的非处方药品牌营销体系、高端医疗终端自营推广体系、基层医疗自营推广体系、药品招商代理推广体系四大体系，并逐步实施，上半年将康恩贝医药销售公司与天施康公司及其子公司珍视明营销平台进行了统一整合，部分提升了运营效率，公司上半年销售费用率为38.95%，同比下降2.36pp，期间费用率整体下降3.3pp。! `1 c/ s, O4 q" R5 B, T# K

三、盈利预测与投资建议2 D& ~/ N) |# Y% i. h2 @

暂不考虑增发影响，预计14-16 年摊薄后EPS 分别为0.70、0.89、1.05 元，我们看好公司长期发展，维持“谨慎推荐”评级。- a' ^; \. Z+ q/ ~5 o- Q
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四、风险提示并购整合不达预期；+ Z  \7 [7 V9 v6 r, T2 m( h9 D
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复星医药：合资设立台州医养公司，试水医院新建模式$ g; e& _$ M$ T
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机构：申银万国日期：2014-08-06
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投资要点：6 i" p+ E3 w- e+ x5 V' @- `: c
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复星医药合资设立台州医养公司，持股75%。(1)复星医药全资子公司上海医诚医院投资管理有限公司(医诚管理)与台州市立医院所属台州市立投资有限公司(台州投资)签订合作协议，共同出资设立台州市赞扬医养投资管理有限公司(医养公司)，其中：医诚管理现金出资约5.1亿元，占医养公司75%的股权；台州投资以赞扬院区140亩土地使用权评估作价约1.7亿元入股，占25%的股权。(2)医养公司设立后，将以注册资本金出资全资设立三家子公司：[a]台州市立赞扬医院(营利性，目标开放床位1200张)、[b]台州市赞扬康养中心(目标开放床位800张)、[c]台州市赞扬药械经营有限公司(药品器械耗材供应链平台)三家子公司，以建成并运营达到三甲标准的区域性医疗机构和康养中心，研报预计建设周期约3年左右。# K# z* f, I2 i/ l* Q8 v
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台州市人口众多，医疗资源不足，复星医药设立新院未来市场空间大。台州市人口近600万，居浙江省第三，属于浙江较富裕地区，人均消费能力高；但医疗资源供给相对不足，台州千人口床位数指标、千人口护士数指标均居全省倒数第二，千人口医生数指标居全省倒数第三，研报预计复星医药在台州设立新院及康养中心将拥有较大的市场空间，弥补当地医疗资源供给不足的情况。
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背靠台州市立医院，“老院带新院”模式。台州市立医院创建于1952年，是一所集医疗、科研和教学于一体的三级乙等综合性公立医院。未来新设立的赞扬医院和康养中心位于台州市主城区椒江区，占地约141亩，距离台州市立医院直线距离约3公里，具有较好的地理位置，也可以更好的实现与台州市立医院医师资源的调配与协同。研报预计未来赞扬新院与康养中心将充分背靠、利用合作方台州市立医院的医师资源、当地品牌及管理经验，通过“老院带新院”模式，实现快速成长，为患者提供优质医疗服务。- T5 j5 ^/ v2 j' |, Y% j/ }

模式突破、医养结合。复星医过去一直致力于民营营利性医院收购的模式，此次与台州市立医院联合，实现医疗服务的新模式突破，进军公立医院，试水新建模式，并将通过“老院带新院”实现快速成长。同时，通过医院向产业链下游的康复及养老领域延伸，通过建立“康养中心”，实现在康复及养老领域的领先布局。在医疗服务领域，公司的布局与拓展模式更加多元与完善。
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公司战略清晰，内生外延双轮驱动，维持增持评级。公司未来发展战略清晰，即以医药工业为核心，重点培育医疗服务业。内生增长和外延并购双轮驱动公司主业快速发展。研报维持14-16年EPS1.05元、1.26元、1.52元，增长16%、21%、21%，对应预测市盈率18倍、15倍、12倍，维持增持评级。

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香雪制药：启动配股融资，发展添资金动力
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研究机构：国信证券日期：2014-7-24

事项：
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香雪制药公告：拟按每 10 股配售不超过 3股的比例向全体股东配股，可配售数量共计不超过 152,871,998股，预计募集资金总额不超过人民币16 亿元。

评论：- b; C6 o( _" _8 h

拟配股融资不超过16亿元，将极大缓解公司资金压力
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配股融资可缓解公司各项业务发展的资金压力。近年来，公司抗病毒口服液、橘红系列快速增长，未来产能扩充、存货管理、市场营销都需要准备充足的资金。此外，公司已有并购投资业务、研发投入、区域营销网络建设都需要资金作为保障。本次拟配股融资不超过16 亿元，将充分满足公司发展过程中的资金需求。

配股完成尚需时日，暂不考虑配股对股本及盈利的影响。按照10 配3 的配股方案，融资完成后公司股本将由现在的5.1亿股增加至不超过6.6 亿股，将构成一定程度的摊薄。考虑到本次配股计划尚需要股东大会及证监会审批，在配股融资完成前，我们暂不考虑配股对股本及盈利的影响。
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药品保持较快增长，饮片业务整合顺利

药品形成“抗病毒+橘红系列+小儿化食”协同发展的局面：①抗病毒口服液在省外扩张、连锁药店18 支装替换12 支装下，今年增速有望加速至15% -20%；②橘红痰咳液进入北京、广东、广西等省基药增补，今年增速有望达40%；③小儿化食口服液作为治疗小儿厌食症的基药独家品种，已在山东、安徽县级医院等中标。1 P5 a( B: ]3 W4 p! a
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沪谯药业整合顺利，今年增速有望达30%。公司饮片业务秉承全产业链、全渠道、全品类的三全原则。沪谯药业在上海、吉林、山东具有较强的渠道优势，广东、山西、重庆等地顺利扩张。5 a: q& [, g5 r% T

公司业务梯队明晰，首次覆盖给予“推荐”评级

公司短中长期业务布局完善，原有药品业务保持近30%的收入增长，“抗病毒+橘红+小儿化食”形成良好的梯队；公司2013 年进军饮片业务后沪谯药业整合顺利，已成为公司发展的重要一极；中长期看直销、细胞免疫治疗等业务空间广阔。
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我们预计公司14/15/16年EPS0.54/0.73/0.96 元，同比增长73%/36%/32%。公司未来几年均有望维持高增长，首次覆盖给予“推荐”评级，一年期合理估值25.55~29.20 元（15PE35~40x）。  d, _( U, P/ t( J/ O

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姚记扑克：多元化转型正式起步，参股免疫细胞治疗: ^5 p* S- I2 D  b
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研究机构：招商证券日期：2014-07-29- X7 `% B1 `# h4 B1 n, V# v

事件：

公司于 2014 年7 月28 日召开董事会审议通过了《关于公司投资上海细胞治疗工程技术研究中心有限公司的议案》，公司拟以现金和相关资产(公司上海安亭镇园国路1585 号的土地和相关房产)对目标公司进行增资，并相应持有其22%的股权，公司投入目标公司的现金和相关资产合计为1.3 亿元人民币。. A& Q/ C# j; o; q

评论：
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上海细胞治疗工程技术研究中心率先完成了第三代细胞治疗技术实验室研发，即将进入临床应用阶段。该公司致力于免疫细胞肿瘤治疗研发，可治疗大多数种类的恶性肿瘤疾病，公司目前采用的是第2.5 代免疫细胞治疗技术，主要通过建立了多种肿瘤的抗原库，针对不同的肿瘤类型，采用不同抗原负载DC 细胞，通过DC 细胞产生特异性细胞毒性T 细胞(DC-CTL)，将DC-CTL、DC 疫苗及CIK细胞联合作用来杀灭肿瘤细胞，大幅增强了抗肿瘤的作用。

第一代称为非特异性细胞免疫，即采用非特异性CIK 细胞和未经肿瘤抗原激活的DC 细胞，这也是目前国内大多数医院采用的治疗方案，虽然在改善患者生活质量方面取得一定的效果，但总体疗效仍不够理想；第二代技术是国际上较为流行的，利用肿瘤常见抗原(非个体化)或者肿瘤细胞整体抗原激活DC 及CTL，此项技术除能明显提高病人生活质量外，有相当部分病人能延长生存时间，但其肿瘤抗原两非常少，激活免疫仍然不够强烈，第三代技术为针对个体能引发个体强烈免疫反应的差别化特异性细胞免疫疗法，达到较多病人延长生存期的效果。
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1、行业背景：恶性肿瘤是当前严重影响人类健康、威胁人类生命的主要疾病之一，手术、放疗和化疗是广为人知的三大类肿瘤治疗手段，在人类抗癌历史上发挥了重要的作用。但随着科学的发展，免疫细胞治疗在肿瘤治疗中发挥了越来越重要的作用，被认为是第四类肿瘤治疗方法。国际知名杂志《科学--转化医学》称免疫细胞治疗为未来医学发展的“第三大支柱”，为攻克肿瘤带来了新的希望。) E+ _) Z" e2 D8 k% R* y
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《科学》杂志将肿瘤免疫治疗列为2013 年十大科学突破的首位。过去3 年，ASCO(美国临床肿瘤协会)年会上，免疫检验点抑制剂单抗临床试验数据发布都是令人瞩目的亮点。2 j$ p7 u9 T/ a0 V! P2 |" P! P

2、市场前景：花旗银行分析师认为，肿瘤免疫治疗在10 年内有潜力成为一个350 亿美元的市场。这是基于一系列乐观的假设：适应症扩大到主要癌症种类，联合治疗能支持高昂价格模式并扩展适应症，及延长治疗周期。中国在2000 年开始CLK/TIL 细胞治疗的临床应用，已接受细胞治疗的肿瘤病人包括肝癌、肺癌、胃癌等12 种癌症，2014 年3 月18 日国家卫计委在启动重大新药创制科技重大专项 2015 年度课题申报工作的通知中，明确将PD-1、PD-L1 和CTLA-4 列为肿瘤免疫重要新靶点，市场前景广阔。四项业务既有独立盈利能力，又能相辅相成有机结合。/ P. T8 i# v) J$ v4 W

3、主要业务：1、癌症免疫细胞治疗；2、癌症的基因检测；3、细胞冻存；4、大数据技术水平：免疫细胞肿瘤治疗技术领先，已经具有一定的临床病例及临床观察结果积累，与其他疗效药相比，费用相当、对多种癌症生存期明显延长，绝大部分生活质量明显改善，且副作用小，治疗效果比较明显。6 {5 x% o$ x7 F6 g# D  I, \- |
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免疫细胞治疗业务流程：细胞治疗公司根据与合作医院签订的合作协议，由合作医院提供拟进行免疫细胞治疗的癌症患者并上传患者数据后，细胞治疗公司对数据进行分析。) a4 m7 C, D; F

细胞治疗公司确认患者适合进行免疫细胞治疗后，在病房采血室采集患者外周血，送至细胞治疗公司GMP车间，从所采集血液中分离PBMC，将分离的PBMC进行体外10-14天活化培养，抽血后第10 天，GMP 车间收集活化培养后的细胞，送至病房回输(1 个疗程回输5 次)。! ^$ y+ X( I) Z) i2 S

细胞冻存是让健康的人群未雨绸缪提前存储最强壮的“免疫细胞”，该项目细胞治疗公司前期准备已完善，2015 年即有望实现盈利；基因检测可针对健康人的早早期体检，也可辅助细胞治疗进行个体化靶点筛选。细胞治疗公司已申报基因检测项目的审批工作，同时正积极准备运营该业务的前期工作，待取得该项业务资质即可投入运营；大数据业务作为前三项业务的支撑体系，为细胞治疗提供更有针对性的个体化细胞治疗方案，也是为健康个体提供全生命周期的健康管理，该项目能扩大细胞治疗的样本规模，更好的研究细胞治疗在临床应用的表现。

4、团队领先：标的公司主要股东吴孟超医学科技基金会、白泽生物科技有限公司均有较强的研发实力，公司拥有一批由中科院院士、国务院政府特殊津贴享受人、国家“千人计划”教授、国家杰出青年获得者等组成的核心技术团队。团队负责人钱其军教授，医学博士、博士生导师，主持国家自然科学基金国际合作重大项目、重点项目、国家杰出青年基金、海外杰出青年项目(国内负责人)、国家863 项目等，共发表SCI 收录论文59 篇，获专利授权9 项，省部级二等奖6 项。0 V) k& |; q) X8 c- f

5、设备先进：进一步合作开发的自主研发全封闭全自动细胞培养系统处于内测阶段，有望降低细胞培养人工干扰及细胞产品污染风险，利用微流控等技术开展的自主研发检测设备亦在正研发中，将来有望大大降低检测费用。

6、未来商业模式：搭建集医疗、科研、生产为一体的细胞治疗产业平台，通过合作医院或医院专门科室抢占细胞治疗高地、开拓市场。' |9 A) a. i& ~/ h& b

第一阶段，以上海为总部，以先进肿瘤生物治疗技术与全国各医院合作的模式应用到医院临床。第二阶段，在上海建立一流的国际细胞治疗中心，承接来自全球的目标客户。4 u3 @4 o4 x- Y9 [/ R8 j5 G- e4 f; E. D
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细胞治疗公司根据与不同医院签订的免疫细胞治疗合作协议，收取细胞培养技术服务费用，如医院病人收费或细胞生产发生明显变化，细胞培养技术服务费用相应调整。细胞治疗公司采取款到发货的政策，在收到合作医院货款后送货到医院指定的交货地址。

7、盈利前景假设：经研报乐观估算3 年以后该公司收入约有14.4 亿【2.4 万(1 个疗程)*5 个(疗程)*12 个月(1 次治疗差不多1 个月)*1000 个(床位)=14.4 亿】，利润约有7.2 亿【14.4*50%(净利率)=7.2 亿】，姚记扑克占比22%，该块业务市值约为 60 亿。0 x  [/ s+ g& w

维持“强烈推荐-A”投资评级。公司通过参股细胞治疗公司涉足的生物医疗产业是国家扶持和大力发展的重要行业，这是公司又一新的业务转型拓展，研报看好细胞治疗公司的领先技术和未来商业前景，经过预测研报乐观估计该业务对应市值约为60 亿，未来前景值得期待；暂给予公司目标价为50 元，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：1、国家整顿基因检测行业，所有业务暂停；2、合作公司治疗疗效低于预期。
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冠昊生物：生物材料龙头细胞治疗新贵

研究机构：安信证券日期：2014-7-21
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■A股稀缺的生物材料龙头企业，成长空间足够大：脑膜潜在市场容量5亿+，虽然公司硬脑膜市场占比40%，渠道下沉与B型脑膜导入仍然能够推动脑膜业务未来几年整体15%左右的增长；正在审批中的组织补片（我们预计是今年底或明年初获批），将比胸膜应用市场更为广阔，可以在美容整形领域得到广泛的应用，市场空间至少10亿以上。

布局人工角膜、透明质酸、骨材料等多个细分领域，未来在生物材料领域具备持续成长性。' l( G. l& K/ @" ]

■战略性切入细胞治疗领域，顺应个性化医疗发展趋势：引进Orthocell公司的“基质诱导自体软骨细胞移植疗法”（ACI技术）作为医疗技术服务，导入广东地区2家医院，膝关节软骨膜受损早期是ACI的目标人群，应当远大于膝关节臵换手术量（每年6-7万例），随着技术导入医院数量的增加，未来市场空间应该在10亿以上；引进鑫品生医免疫细胞技术、与北大科技部合作开发干细胞与再生医学研究院，进入细胞治疗的前沿领域，与ACI技术资源协同的基础上，拓展出更大的发展空间。1 h! w) N% T$ @1 {9 I; s- h% I6 ^

■未来催化因素较多：依靠在脑神经外科方面的渠道优势，公司会导入国外具有竞争优势的产品，通过代理这些产品为公司带来稳定、持续的现金流；2013 年股权激励计划统一了高管、核心骨干与公司中长期发展利益，奠定了公司较快增长的组织基础。/ g# F+ x, d; g- J/ N) j
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■投资建议：我们预计公司2014-16 年的收入增速分别为28.2%、40.5%、43.8%，净利润增速分别为29.4%、25.0%、29.8%，折合EPS 为0.43、0.53 与0.69 元，首次给予增持-A 的投资评级，12 个月目标价为60 元，相当于2014 年140 倍的动态市盈率，估值不便宜，但是考虑到公司在A 股市场稀缺的投资属性，未来成长空间足够大，我们长期维持公司增持-A 的评级。

■风险提示：细胞治疗监管政策变化；新产品审批时间不确定。8 j. T0 M5 w; H2 J

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开能环保：进入免疫细胞研究领域，打造健康产业平台

研究机构：信达证券日期：2014-07-02 # [% _9 i( R3 n. g' v1 U
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事件：公司公告，出资1亿元设立上海原能细胞科技有限公司（100%股权），建设免疫细胞储存项目。
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点评：9 o9 k% K* Q0 Q* l  F
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投资免疫细胞项目，拓展健康产业方向。根据公告，公司在免疫细胞研究上已经聚集了一批技术专家团队和资源，在一些独特的免疫细胞研究上具备了领先的技术和优势。另外，公司计划在未来5年到10年期间，与其他资本合作，总投资子12-15亿元，对免疫细胞进行长期的研究，最终将免疫细胞应用到治疗肿瘤等方面。从行业前景来看，免疫细胞作为抗衰老、保健和肿瘤治疗的核心要素，免疫细胞的存储及应用市场在未来具有很广阔的市场前景。% |! Y( s& V  }( ^6 y8 [% \
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分三阶段实施，风险控制放在首位。公司将该项目的实施划分为三个阶段：第一阶段，公司出资1亿元，在2014年底前，引进外部投资人，增资到2亿元，建设3万平方米的细胞储存基地，可存储1千万份细胞。第二阶段：2016年底前，增资至7-9亿元，建成具有国际水准的细胞技术工程研究中心，开展免疫细胞技术转化应用；第三阶段：从2017年开始，跟均项目进展，增资至12-15亿元，开展免疫细胞的抗衰老、肿瘤治疗等临床转化应用。由于该项目投资时间较长，而且风险也较大，公司通过分阶段实施，有利于在控制风险的前提下，逐步推进项目。( }) \8 E' L2 Q% }3 T
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后续融资需求较大。虽然公司的净水机项目每年能够创造几千万的现金流，但是资金总量相对于该项目的投资额比较有限，因此需要引入外部资金，后续的融资需求较大。
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盈利预测和投资评级：由于2015-2017年处于项目筹备和建设期，我们暂不对该项目进行盈利预测。我们继续维持前期对公司的预测，预计14~16年的归属母公司净利润增速为27.66%、27.08%和31.13%，EPS分别为0.28、0.36、0.47元，维持公司“买入”评级。
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风险因素：项目进展缓慢  h% P, a2 g% D1 F& W' H
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中源协和：收购执诚生物，迈入诊断试剂领域0 w3 C: q1 F2 i5 ]3 B5 y, R; c- W
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研究机构：华鑫证券日期：2014-05-265 V+ \* _1 h: g7 ]3 [" c, f( Z9 U

事件：
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今日中源协和发布公告，以发行股份及支付现金方式购买上海执诚生物100%股份，此次收购交易价格为8亿元。通过本次业务整合，中源协和将进入体外诊断产品的研发、生产和销售。
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点评：! F6 r$ R* C" m, w
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中原协和进入体外诊断领域：此次公司收购的执诚生物是国内生化诊断试剂行业主要企业之一，在自产产品以免疫诊断试剂为主，涵盖心肌梗死、肝功、血脂、肾功、糖代谢等9大类，可匹配各类生化分析仪。在代理产品方面，公司是英国朗道公司中国大陆地区一级代理商，2010年至2012年全球三大白金代理商之一。公司平均年复合增长率基本稳定在20%至30%之间，根据对赌协议，上海执诚生物承诺2014、2015和2016年扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别不低于5223.51万元、6483.56万元和8325.19万元，相对收购价格8亿元的估值远低于目前沪深两市同类诊断试剂企业，研报认为收购价格较为合理。

纽克生物在研POCT产品附加值高：执诚生物子公司纽克生物主要从事POCT相关产品的开发，试剂产品大多处于研发阶段，有望在几年内形成规模产销。目前国内临床上附加值较高的POCT产品应用较少，免疫诊断总体尚处于从基础方法学向附加值更高的先进方法学过渡时期；另一方面我国仍普遍应用大型生物分析仪器进行检测，床旁便捷检测产品较少。纽克生物在研产品技术含量高于目前市场主流产品，为公司增添了较强产品储备，有望作为行业龙头带领产业升级，但需求放量需要一定时间。生化试剂行业增速稳定、景气度高：执诚生物的DENUO品牌产品线包括70种生化诊断试剂、2种免疫诊断试剂和“纽克快诊”等产品。由于未来医院医保控费压力以及部分地区双控双降、按病种收费等政策因素，生化免疫试剂作为疾病初筛方式性价比高，未来随着诊疗人次增长生化试剂将稳步增长，预计行业能够保持10%-15%年均增速。盈利预测及公司评级：目前国内市场对体外诊断试剂行业已经形成了高度认同，科华生物、利德曼等、新华医疗等企业都获得了行业内较高水平的估值。研报认为公司是干细胞行业先行者，收购后利于公司生物制品产业链的整合，收购价格合理，估值较低，收购将为公司带来增长及稳定现金流，利好公司未来业绩。不考虑收购，研报预测公司14-16年EPS分别为0.02、0.03、0.04元。对应前一交易日收盘价PE分别为879、733、597倍，相对估值高，但考虑到成功收购后14-16年EPS有望分别提升至0.18、0.20、0.23元，以及诊断试剂行业的高景气度，研报首次覆盖并给予“审慎推荐”评级。. ?/ n4 i$ x. H' M* K
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风险提示：应注意公司干细胞主业长时间位于成长初期盈利能力低的风险，以及并购后整合的风险。

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